上22轉債754185投資價值一覽(2)

　　單晶硅替代多晶硅是大勢所趨。近年來，隨著連續加料、多次拉晶、增大裝料量等技術的大規模產業化應用，單晶硅片生產成本大幅下降，同時以PERC等為代表的高效電池技術對單晶產品轉換效率的提升效果明顯，因此在成本下降和轉換效率提升的情況下，單晶產品在度電成本方面相較多晶產品具備了更高的性價比，單晶形成了對多晶的絕對優勢，替代趨勢明顯加速。根據可轉債募集說明書援引中國光伏行業協會2015年至2020年《中國光伏產業發展路線圖》，2015年至2020年，單晶市場份額從18%提升至90%，年化增長率為30.77%。

　　多晶硅料采購合同超金額520億元，生產材料供給充足，產能持續擴張。為保證公司原材料的穩定供應，公司相繼與大全新能源、保利協鑫、新特能源等多家頭部硅料供應商簽訂采購合同，合計金額超520億元。2022年2月，公司擬投資建設年產15萬噸高純工業硅及10萬噸高純晶硅項目，以保證未來原材料的穩定供應。

　　產能方面，2021年上半年公司擁有2.32萬噸光伏單晶硅產能。2021年10月公司擬對內蒙古鑫元增資10億元，用于建設10萬噸顆粒硅及15萬噸高純納米硅產能，公司將以最優惠價格鎖定其中70%的顆粒硅產量，從而進一步降低公司原材料供應壓力。此前，公司全資子公司弘元新材計劃在包頭投資建設年產10GW單晶硅拉晶及配套生產項目，項目擬總投資約35億元，預計2022年達產，該投資借助包頭當地的及產業配套優勢，有助于進一步提升高效單晶硅棒產能，加強公司在單晶硅領域的競爭力，符合公司在光伏產業鏈的戰略布局。

　　公司單晶硅片銷售合同金額近400億元，核心產品客戶結構良好。公司2021年10月與愛旭股份簽訂大額合同，預計2021年11月至2023年12月對方將總計向公司子公司弘元新材采購單晶硅片7.8億片（上下浮動不超過10%），銷售金額預計為50.09億元（含稅）。加上此前與龍恒新能源、通威、正泰新能源、阿特斯、天合光能等優質企業的合作，共簽訂銷售合同金額近400億元。其中合同絕大部分為單晶硅片，少數為單晶方錠，訂單保證充足。

　　公司具有豐富的高端智能化設備制造經驗，公司高端智能化裝備分為高硬脆專用設備、通用磨床兩大類，其中高硬脆專用設備主要包括光伏專用設備，如金剛線切片機、機加工設備等。在設備制造領域，公司具備從硅棒/硅錠到硅片加工所需全套設備的生產能力，能夠為下游硅片生產企業生產線搭建提供充足的選擇空間。以單晶硅片生產過程為例，公司產品對應的加工環節包括了截斷、開方、磨面、倒角、拋光、切片等，可以為客戶提供整套解決方案。

　　研發費用逐年遞增，致力于形成差異化的技術優勢。2020年年報顯示，公司研發費用為1.28億元，同比增長205%，研發費用占四費比例為57.92%，且逐年提升。2021Q1~Q3公司研發費用達2.86億元，同比增長286%。公司將設備業務的技術積累與單晶硅業務的生產工藝有效結合，進一步提升了公司單晶硅的產品品質及生產效率。在高端智能化裝備制造方面，公司擁有強大的整機設計開發能力、具備一流的數控技術開發能力，能夠自主完成對單晶爐運行系統及參數的升級及優化，并圍繞拉晶前后道工序進行輔助設備研發，實現光伏單晶硅生產效率及產品質量的提升，以及生產成本的顯著降低。

　　本次公開發行可轉債募集資金總額不超過24.7億元，募集資金全部用于“包頭年產10GW單晶硅拉晶及配套生產項目”。該項目的建設完成后，公司將導入新一代單晶拉晶生產設備及制造工藝，實現單晶硅拉晶產能的進一步提升、產品良率的進一步優化、非硅成本的進一步降低，從而提高光伏單晶硅生產業務的盈利水平和競爭優勢。

　　申購建議

　　上機數控價格在156.8元左右，處于近兩年的中位;對應PE為26.4倍，對應PB為5.86倍，均處于近兩年的偏低位，股價的安全邊際稍好。發行人評級AA-，估算債底價值約79.9元，債底保護偏弱;轉股價值約107.6元，可以申購。